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如果危机将至:互联网泡沫启示录

来源:TechWeb    发布时间:2022-04-12 13:41

财富有很多种创造的机制,其中一种是泛滥的流动性它常常以繁荣的幻觉开始,以虚幻的泡沫作为高潮,以剧烈的阵痛和重新分配的利益收尾

如果危机将至:互联网泡沫启示录

1999 年末,Y2K 危机逐渐发酵mdash,mdash,计算机程序中通常会用最末尾的两个数字来表示年份,比如用 98 表示 1998,用 99 表示 1999。

但程序员们意识到,如果用 00 来表示 2000 时,会导致一些程序出错,设备停转,从而对一些关键部门,如能源,金融和政府等产生灾难性的影响在中文世界里,Y2K 被通俗地译成千年虫香港的诈骗犯甚至把千年虫说成是瘟疫病毒,诱骗天真的老太太购买解药

而在路透社的文章里,格林斯潘才是那个对千年虫危机害怕得要死的人为了应对世纪之交这个前无古人的未知问题,格林斯潘在1999年底动用了大量千年虫恐慌准备金

当时,执掌美联储的格林斯潘认为,科网股估值已经达到了一个脆弱的水平,而千年虫危机对金融机构的影响很可能会刺破这个泡沫加上美联储在不久前刚刚处理了亚洲金融风暴的冲击,长期资本管理公司的烂摊子,对危机心有余悸于是,作为一个放水爱好者,格林斯潘策划了一次彼时美联储规模最大的货币扩张

但事实上,千年虫危机造成的影响比美联储预计得小很多,撤回流动性的动作也为时已晚格林斯潘可以说自己成功避免了泡沫破裂,但他的方法是把泡沫做得再大一点

任何一场危机都少不了拱火的人,幻灭的人和抄底的人,就如同任何危机的第一步,都是汹涌澎湃的热钱。

01

热钱

作为严肃媒体代表的纽约时报显然认为,让一个商业公司的吉祥物来向美国人道早安并不合适,于是发布了一篇文章直指美国广播公司和布偶狗之间存在利益输送对于严重的合规指控,主持人当然否认三连,声称布偶狗的超长戏份只是因为:它实在太火了

无法节流,那就开源创始人认为,拉高利润的最好方式就是推荐更贵的商品但问题在于,宠物主人一般很少更换宠物用品的品牌,更何况当时这个行业的利润率只有2%到4%

到1999年下半年,亏损已成为互联网企业成功的标志1999 年 10 月,摩根士丹利的 Mary Meeker 追踪的 199 只互联网股票的市值高达 4500 亿美元但这些公司的年总销售额仅为 210 亿美元左右,而他们的利润则是,集体损失总计 62 亿美元

为什么这样的公司能在2000年前后上天回头看似乎略显匪夷,但身处其中的人,却总能找到继续相信的理由

1997年亚洲金融危机爆发,总是不断在寻找希望和未来的人类,抛弃了已经破碎的亚洲奇迹,涌向了美利坚的信息高速公路,拥有无限前景的科技公司顺理成章的吸纳了大量内外资金。

放水爱好者艾伦middot,格林斯潘更是在亚洲金融危机不断蔓延之下,延续了大水漫灌的传统艺能在1987年至2006年担任美联储主席期间,每当股市下跌超过20%左右,格林斯潘就会果断降息而为了应对98年金融危机,美联储于1998年9月,10月和11月分别降息25个基点,将联邦基金利率由5.25%降至4.75%

钱要够多,才能垒起泡沫水满会溢,反映到1998年的资本市场便是狂飙的纳斯达克指数

1990年到1998年的10月2日,纳斯达克从458点上涨到1615点,每年涨幅约15%,背后是新经济的欣欣向荣但到了10月之后,纳斯达克迅速攀升,年均涨幅达到125%,估值也从26.5倍短时间提高到了69.4倍,估值驱动代替了基本面驱动

在这场拱火的游戏里,机构投资者也无法置身事外,有些人甚至会和那些最终破产的公司一起成为历史。

02

拱火

日前,老虎基金的创始人罗伯逊在位于曼哈顿中心的豪华办公室里,给旗下六只基金的大约700名投资人写完告别信,宣告属于自己的时代,落幕了。

罗伯逊一手创立的老虎基金曾有无比辉煌的战绩:1980年获得800万美元,到1998年的顶峰,这个数字变成了200亿美元在此期间,老虎基金的初始投资者的投资回报率超过85倍,年化25%的回报率轻松超过标普500指数,只要能在未来两年获得18%的回报,就能创造一个20年100倍的基金但这一切,都在1998年戛可是止

在短短的一年半时间内,老虎基金投资的一切都下跌,只有他们坚定做空的互联网科技公司,股价却在不断飙升丝毫不介意被称为旧经济投资者的罗伯逊无奈地坚持:老虎多年来成功的关键,是坚定地承诺买入最好的股票,并做空最差的股票

在理性的环境中,这种策略运作良好但在一个非理性的市场中,收益和价格考虑让位给流量和趋势,就像我们看到的,这种逻辑变得并不重要但问题是,在老虎式的价值投资面前,持有人失去了最后的耐心

1998年8月开始,投资人潮水般从老虎基金里撤回自己的资金,到罗伯逊亲手关掉老虎基金之时,公司的资产管理规模从 200 亿美元下降到了65 亿美元他们甚至会用另一句凯恩斯的名言来回应所谓的逻辑与理性mdash,mdash,市场保持非理性的时间可能长于个体可持续的时间

股票市场总有一种令人讨厌的黑色幽默,当你折服于市场的非理性时,往往又只会带来更坏的结果在这一点上,量子基金的持有人就显得更悲惨了一些

同样在早期做空了大量科技股的量子基金,在一些重要客户纷纷撤资之后,选择了向非理性妥协,加入了做多科网股的大军中可是,当空军都决定缴械的时候,往往离市场修正自己的非理性就不远了前脚刚因做空而承受大量亏损的量子基金,在随后2000年3月到来的科技股大崩盘中大跌22%

这一来一去的双重打击,直接促使掌门人德鲁肯米勒辞去了职务。

德鲁肯米勒作为顶级的基金经理,曾在1990年精确预测日本股市大跌,在1992年完美押注英镑贬值,但在投入2亿美元,做空12只被高估的科技新股后,德鲁肯米勒不到几个星期就损失了6亿美元在接受媒体采访的时候,玩过头的德鲁肯米勒宣布结束过去12年的辉煌战绩,从此退出江湖

在当时的一篇报道中,一位华尔街分析师这样评价这两位顶级投资人的故事:mdash,mdash,这个故事的寓意是,非理性的市场会杀死你当罗伯逊说,这是不合理的,我不玩,他们先把他抬了出去德鲁肯米勒说,这太不合理了,我只能玩,他们再次把他抬了出去

在道琼斯所代表的传统经济止步不前时,纳斯达克徐徐勾画了一副新经济的蓝图投机者粉身碎骨,好运者一夜暴富,价值投资者也不得不斡旋其中,互联网公司渴望数据增长,对冲基金渴望收益增长,共同的愿望使得资本抱团造梦,一轮一轮强化了这场史诗级的互联网泡沫

不过,华尔街最害怕的,显然不是持续亏损的初创公司,龙头的命运走向才是最致命的催化。

03

破灭

当比尔middot,克林顿把司法部带到微软时,网络泡沫破灭就被煽动了,它让科技市场感到寒意DFJ风险投资公司合伙人蒂姆middot,德雷珀曾这么形容

围绕微软的反垄断案件,影响敲山震虎只是这一切刚开始时,所有人似乎都还在市梦率的故事里闲庭信步

日前,美国联邦司法部代表联邦政府,联合其他19个州的州检察机关向微软提出反垄断指控核心是微软在操作系统中捆绑浏览器的做法是否构成垄断在很长一段时间里,比尔middot,盖茨本人甚至都没有在法庭上现身,而是通过录像的方式参与庭审

盖茨在录像中面对检察官提问常常顾左右而言他的表现,被许多媒体用傲慢,居高临下等颇具贬义色彩的词汇来评价但彼时还心高气傲的盖茨,确实也把不屑写在了脸上比如,检察官向他展示一封发件人为billgmicrosoft的邮件,讯问是不是他写的盖茨淡定否认,并回答检察官:是电脑

比尔middot,盖茨的录像证词

在社交媒体还没那么普遍的当时,法庭外的股票市场一度对庭内的状况缺乏感知1999年7月,微软的市值还一度超过了5000亿美元如果把它当做一个经济实体,规模在当时全球所有国家中能排到第九

伴随着案件的深入,越来越多对微软不利的情况开始出现。

一封写着让我们切断他们 的氧气,碾碎他们的内部信被看做是恶意竞争的信号微软的律师团队在呈现证据的时候出现了不少把柄有一次,微软方面提供了一则视频试图证明安装IE是为了消费者,因为在移除IE浏览器后,Windows系统操作会变缓慢,但这则视频最终因其剪辑痕迹而被证伪

日前,联邦法官第一次就案件作出定性的判决mdash,mdash,微软的商业行为构成垄断美国各大电视网甚至直接中断了正常节目,把周五当天晚上6点30分公布的判决作为突发新闻报道

在展望下周一股市的时候,有分析师表示:像微软这样交易金额是其营收20倍的股票,坏消息的打击是致命的法官竭尽所能,给微软贴上了lsquo,邪恶rsquo,的标签分析师说会考虑下调股票买入的评级

此后,恐慌开始逐渐酝酿2000年3月,《巴伦周刊》在调查了207家互联网公司后得出了这样的数据:71%的公司利润为负,51家公司的现金会在12个月内用完,其中包括亚马逊政策端,感受到了经济过热的美联储开始了一轮加息,将利率从4.75%经过6次上调175个基点至6.5%

大白话翻译一下面联储的意思就是:之前股市的钱太多了,现在投资得悠着点儿。

只不过,美联储这个警告来得很不是时候伴随着反垄断案件继续,关于微软会被分拆的猜测甚嚣尘上在科技公司业绩惨淡,人们手里的闲钱变少的情况下,4月3日反垄断判决可以说是彻底戳破了泡沫

法院接受政府的方案,给微软下了拆分的判决下一个交易日,纳斯达克综合指数下跌了8%,创下了跌幅纪录,微软则下跌了近15%这场暴跌引起了科网股的抛售,纳斯达克指数在六个交易日内出现了五次下跌

杰富瑞投资银行的首席市场策略师阿尔特middot,霍根道出了大家的心思:很多人认为,微软的坏消息,就是科网股的坏消息,这也是纳斯达克下降的原因。

《时代周刊》关于微软反垄断的封面

虽然微软最终与政府达成和解,避免了分拆,但泡沫的破裂已成定局纳斯达克指数在19个月的时间里下跌了78%,直到15年后才再次站上5000点围绕科技公司的光环褪去,2000年3月到2002年10月,IT业界蒸发了5万亿美元的市值,而当年中国全年的GDP总量也不过是1万亿美元左右

谁在为蒸发的钱买单这是一个基金经理看了会沉默,股民基民会落泪的问题但哪里危机,哪里就有抄底者的超额收益

04

抄底

凯文middot,史派西主演的电影《利益风暴》中有一句著名台词,要在金融市场赚钱只有三种方式:要么你比别人聪明,要么你比别人快,要么作弊但抄底这个事,得首先比别人更有钱

1999年9月,比尔middot,米勒开始购买亚马逊的股票最开始建仓时的价格是80美元,此前一年,亚马逊刚刚上涨了近10倍,并不便宜

当客户在亚马逊上购物付费,收入立刻到了亚马逊账上,可是它可以等到50天后再向供应商付款因此,供应商为公司提供了流动现金这和戴尔的原理一样:公司根据订单生产计算机,能立即收款,然后再慢慢付钱给供应商,与此同时,这种方式还降低了库存成本

说得再直白一点:对于比尔middot,米勒来说,虽然亚马逊没有赚钱,但它和其他那些披着光环的互联网公司不一样,它不需要仰仗投资者的热钱才能生存,自身的商业模式就可以无限造血。

虽然买入的时机看上去缺乏考虑,比尔middot,米勒甚至自己也曾说,在一个严重高估的行业选择一支相对便宜的股票是错误的但与老虎,量子不同,比尔middot,米勒修正错误的方式,则是越跌越买

伴随着整个互联网泡沫行情破灭,亚马逊的股价一路跌到20美元以下,但米勒仍然积极买入,他所管理的美盛价值信托基金在亚马逊的股份一度达到15%,大把子弹打出去之后,他的持仓成本也从80美元刷低到了33美元。

用米勒的话来说:大多数人试图最大限度地增加他们的正确次数真正的问题是当你对的时候,你能赚多少

按照购买时的预计,投资需要10年的时间才能达到合理的估值事实上,米勒最终长期持有了20年哪怕在2008年金融危机期间,他在该股暴跌时依然大量购买看涨期权,说自己是亚马逊不姓贝索斯的最大个人股东

二十年后的2019年,米勒凭借高昂的回报率让人们再度开始探讨他连续15年都跑赢标普500指数的神奇之处米勒把自己的财富密码拆解的大道至简:与加密货币密切相关的投资现在占他个人资产的 50%,另外50%是亚马逊

与米勒20年里坎坷的长期持有相比,雪球网友大道无形我有型的段永平抄底网易,就更像是一气呵成的爽文故事了。

2000年6月,网易登陆纳斯达克一年后,股价从15美元跌到了1美元以下在泡沫破裂的背景下,网易有两个自身的问题:一是业绩出现了3000万美元的亏损,二是涉嫌会计造假,面临诉讼和退市的风险

但段永平通过网易的财报发现,公司账面上每股还有超过2美元的现金资产,这说明公司账上有充足的现金流另外,在咨询了律师之后,段永平吃了颗定心丸:即使网易官司败诉,也赔不了几个钱

同期,网易推出《大话西游2》,段永平安排步步高的投资团队天天打游戏,在评估了整个游戏市场后,认定这是一款具有潜力的产品用他后来的话说,在做小霸王时就有了很多对游戏的理解,这种理解学校是不会教的,书上也没有,财报里也看不出来

于是,在网易股价0.8美元的时候,段永平花了200万美元买入,坚守到2007年,网易的股价涨到了100多美元。

米勒和段永平的成功,有许多共性的地方,比如透过现象挖掘本质的能力,又比如做时间的朋友的魄力只不过,身为基金经理的米勒,也难逃为了应对业绩不佳时的赎回潮,而一度卖出亚马逊以提供流动性的命运,而作为大型个人投资者的段永平,不论是过去,还是现在,反正都是拿着自己的无限子弹,打开抄底模式就显得从容许多

05

尾声

回顾22年前的这场互联网泡沫,或许可以总结出一条泡沫从形成到破灭的轨迹。

首先是一个概念的流行在1990年代中期,互联网的铺开让市场嗅到了潜力,单凭e—这个前缀,就可以在股市呼风唤雨有媒体在复盘这段概念股投资时起了一个应景的名字:前缀投资

其次是政策以及环境的推波助澜金融危机引发了美联储对外部冲击影响国内经济的担忧降息的本意与泡沫无关,是为了让市场上有更多的钱流动刺激经济发展但在互联网概念的热潮下,资金集中流向了这些公司

当越来越多公司没有业绩却以概念浑水摸鱼,以及监管政策出现的时候,情绪会发生扭转微软反垄断的案件,传递了这样的逻辑:带头大哥的摇摇欲坠,是整座互联网大厦将倾的信号市场情绪也从热切转向恐慌

但在股市的覆巢之下,隐藏着转机它可能来自行业洗牌后,格局的变化:具有价值的公司挺过危机,它也可能来自政策的纠错,比如美联储在泡沫破灭后以降息的方式进行救灾

不过,很多对于互联网泡沫的复盘,遗漏了它微妙却也巨大的后续影响。

科技公司陷入低谷,加上劳动力参与率的下降,导致美国经济下行于是,政府在2003年做了两件事,一是出台了《美国梦首付法》,为中低收入家庭提供房贷保险补贴,降低了购房门槛当美国梦和首付同时出现在法案的名字中时,美联储也再度以降息的方式创造出了宽松的货币环境

于是,不断寻找希望和梦想的人们就像当初抛弃了亚洲涌入科网一样,抛弃了科网涌入了美国的房地产此后,又一个我们熟悉的行业进入了繁荣的周期,直到2008年泡沫破灭

责任编辑:醉言